一、裁判要旨

    根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条的规定,黎某某索赔投资损失的股票买入日期均在司法解释规定的范围之内,应推定其买入行为与案涉虚假陈述之间存在交易上的因果关系，黎某某不必举证证明自己系因信赖虚假陈述信息而作出投资决定。

    二、基本案情

    1993年10月8日，A公司在深圳证券交易所主板上市，2015年至2017年，A公司逐年发布2014年、2015年、2016年年度报告。2018年10月31日，A公司收到湖南证监局《行政处罚决定书》，《行政处罚决定书》记载A公司2014、2015年度分别虚增利润93.7万元、2730.89万元;2016年度虚减利润555.99万元。分别占当年度年报披露利润总额的比例为0.2%、8.95%、3.52%。A公司上述年度的财务报告,存在虚假披露。为此，黎某某提起诉讼请求判决A公司赔偿投资损失。A公司在本案提出黎某某损失是由证券市场系统风险和非系统风险其他因素造成的抗辩，主张黎某某交易股票行为与其信息披露行为之间没有因果关系。

    三、裁判结果

    湖南省长沙市中级人民法院（2020）湘01民初2737号判决，A公司应当支付黎某某差额损失、佣金、印花税、利息共计94533.64元。A公司不服，上诉至湖南省高级人民法院，湖南省高级人民法院（2021）湘民终737号判决驳回上诉，维持原判。

    四、裁判理由

    关于黎某某购买A公司股票的行为与案涉虚假陈述行为之间是否具有交易上的因果关系，A公司上诉提出，A公司重大资产重组的利好公告和军工板块大热才是诱导黎某某买入A公司股票的主要原因，案涉虚假陈述行为并非黎某某买入股票的主要原因。根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条规定,应推定投资人在虚假陈述实施日及以后至揭露日或者更正日之前买入与虚假陈述直接关联的证券的行为均受到了虚假陈述的诱导。黎某某索赔投资损失的股票买入日期均在司法解释规定的范围之内,应推定其买入行为与案涉虚假陈述之间存在交易上的因果关系，黎某某不必举证证明自己系因信赖虚假陈述信息而作出投资决定。关于交易动机问题，法律和司法解释并未规定投资人买卖股票只需或只能根据单一信息作出决策，投资人受某类题材影响买入股票不需要知道公司的真实信息。基于证券市场的股票可能受多种因素的影响，投资人买入股票的动机复杂多样，司法解释并不要求投资人证实信赖虚假陈述是其作出投资决定的唯一原因，故即使投资人买入股票的动机受其他因素的影响，也不能排除其对A公司公司发布的虚假陈述信息的信赖，从而排除交易因果关系。

    五、法官说法

    如何认定或证明证券欺诈民事赔偿案件中的因果关系，一直是困扰人们的一个重大难题，往往决定着投资者最终能否赢得损害赔偿的诉讼。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条确立了证券虚假陈述民事赔偿纠纷适用因果关系推定的原则，为维护投资者权益提供了有力的保障。司法解释规定，投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损，法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系。

    六、相关法条

    《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条：

    投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：

    （一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；

    （二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；

    （三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。

    该司法解释于2022年1月22日修改为《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，对应条文为第十一条：

    投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：

    （一）信息披露义务人实施了虚假陈述；

    （二）原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券；

    （三）原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为，即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券，或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。